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摘要

進(jìn)入8月之后，油脂市場主戰(zhàn)場其實(shí)是豆油，不是棕櫚油。第一可以觀察二者持倉上的變動(dòng)來觀察資金的主戰(zhàn)場。第二從供需上來說，8月份公布的MPOB 7月供需報(bào)告兌現(xiàn)預(yù)期，但出口預(yù)期轉(zhuǎn)差，馬盤橫盤在高位，岌岌要跌的態(tài)勢，市場上存在擔(dān)憂馬盤拖累的預(yù)期。本文從供需角度分析了馬來棕櫚油價(jià)格向上突破的原因。

筆者寫第一篇《油脂市場全面再梳理（一）》是7月20日，現(xiàn)在回顧之，當(dāng)時(shí)正好是一個(gè)結(jié)點(diǎn)，菜油上漲的節(jié)奏在7月20日前后是有變化的，之前菜油強(qiáng)勢領(lǐng)漲。截止7月20日前的5個(gè)交易日，豆油和棕櫚油也出現(xiàn)強(qiáng)勢上漲，各自都突破了之前震蕩區(qū)間的上沿，并且都是增倉上漲。7月20日之后，菜油的節(jié)奏明顯放緩了，繼續(xù)選擇菜油做多基本上已經(jīng)失去了賺錢效應(yīng)。如果單單是菜油的故事，接下來的方向應(yīng)該是多頭獲利離場出現(xiàn)回調(diào)。但接下來，筆者覺得豆油和棕櫚油接住了大旗，馬來棕櫚油7月出口不降反增，7月庫存環(huán)比下降20萬噸至170萬噸這個(gè)偏低的水平。豆油方面，國際豆油基差強(qiáng)勁，國內(nèi)基差成交持續(xù)放量。

進(jìn)入8月之后，主戰(zhàn)場其實(shí)是豆油，不是棕櫚油。第一可以觀察二者持倉上的變動(dòng)來觀察資金的主戰(zhàn)場。第二從供需上來說，8月份公布的MPOB 7月供需報(bào)告兌現(xiàn)預(yù)期，但出口預(yù)期轉(zhuǎn)差，馬盤橫盤在高位，岌岌要跌的態(tài)勢，市場上存在擔(dān)憂馬盤拖累的預(yù)期。

筆者覺得馬盤橫盤、預(yù)期要跌，但最后選擇向上拉升，這一段是值得分析的，從盤面上看，價(jià)格向上是最小阻力方向，市場做出了選擇。從供需上如何理解？

（一）按照目前對8月產(chǎn)量和出口的預(yù)期，MPOB 8月庫存環(huán)比可能增10萬噸左右，這個(gè)有待官方報(bào)告驗(yàn)證，但筆者覺得產(chǎn)量在高峰期達(dá)到180萬噸左右就是正常的表現(xiàn)，目前沒有跡象顯示產(chǎn)量將低于趨勢。1-2-3月FFB果串單產(chǎn)表現(xiàn)為歷史低位，4-5-6-7月FFB果串單產(chǎn)表現(xiàn)為正常水平，但是1-7月出油率始終處在歷史低位，平均水平比2017年同期還低。據(jù)了解主要原因是2019年Q3降水偏低造成2020年Q1出油率偏低，2020年Q2降雨偏高造成當(dāng)季度出油率偏低。2020年Q1馬來西半島降雨偏低可能會(huì)對Q3出油率有不利影響，以及從季節(jié)性規(guī)律來看，通常出油率高點(diǎn)出現(xiàn)在9月、10月，然后進(jìn)入季節(jié)性下降周期，2020年剩余月份出油率大概率還是維持在偏低水平。

圖1 馬來棕櫚油FFB果串單產(chǎn)和出油率

數(shù)據(jù)來源：MPOB

（二）從產(chǎn)地賣貨的角度來看，8月國內(nèi)進(jìn)口利潤大多數(shù)時(shí)間倒掛，國內(nèi)進(jìn)口窗口打開的兩天，一是8.17日，當(dāng)日買船成交了約13~15萬噸，二是8.19日，繼續(xù)買船7~8萬噸，說明產(chǎn)地可能并沒有庫存壓力，而需求國的買船積極，因此不需要主動(dòng)放價(jià)刺激出口來降低庫存。

（三）國內(nèi)豆油、菜油并沒有對整體油脂市場產(chǎn)生向下的拖累，國際豆油基差依然堅(jiān)挺，產(chǎn)地賣貨不需要被動(dòng)放低價(jià)格。

（四）從庫存和價(jià)格的對應(yīng)關(guān)系來看，一是庫存的變動(dòng)（增加或者減少）和價(jià)格波動(dòng)（下跌或者上漲）是存在比較好的反向關(guān)系的。尤其是看最右側(cè)的藍(lán)色框這個(gè)時(shí)期，從19年3月開始，庫存加速下滑，到最新的7月份為止，庫存整體處于下降趨勢之中。疫情打亂了節(jié)奏，但目前的價(jià)格已經(jīng)修復(fù)了絕大部分跌幅，從歷史上的庫存和價(jià)格的對應(yīng)關(guān)系來看，價(jià)格最終還是會(huì)回歸供需。這也驗(yàn)證筆者在《油脂市場全面再梳理（二）》中所說，當(dāng)勢能積蓄不夠，即使是棕櫚油出現(xiàn)2015年那樣的減產(chǎn)也不能演變成為大牛，當(dāng)勢能積蓄足夠，即使是2008年那樣的金融海嘯也不能阻擋油脂價(jià)格觸底后當(dāng)即重拾漲勢，再次上攻2008年那樣的高點(diǎn)。

圖2 馬來24度FOB價(jià)格（左軸）和馬來棕櫚油月度庫存（右軸）

數(shù)據(jù)來源：中糧期貨研究院

（五）對于9-10-11-12月份的庫存展望，產(chǎn)量方面，2012-2013年、2017-2018年四季度產(chǎn)量反季節(jié)性規(guī)律，不降反增，絕對水平在550~580萬噸之間，筆者認(rèn)為這個(gè)區(qū)間代表著產(chǎn)量上限，16年四季度和19年四季度產(chǎn)量下降幅度超季節(jié)性規(guī)律，絕對水平在460~470萬噸，筆者認(rèn)為這個(gè)區(qū)間代表著產(chǎn)量下限。而500萬噸左右代表中間水平。基于對剩余月份出油率的判斷，筆者認(rèn)為2020年四季度產(chǎn)量是接近500萬噸的水平，而不是接近產(chǎn)量上限的水平。四季度出口方面，2012年之后，12年~15年期間，平均是477萬噸，17~19年期間，平均是436，表現(xiàn)好和表現(xiàn)不好的年份之間平均差異大概也是在40萬噸左右，筆者對于2020年四季度出口預(yù)估為440萬噸。基于以上分析，筆者推算9-10-11-12月庫存分別是197-199-201-193萬噸，參照上圖，對照歷史庫存表現(xiàn)，絕對水平并不高。

圖3 2020年馬來西亞棕櫚油月度供需平衡表

數(shù)據(jù)來源：中糧期貨研究院

（文章來源：中糧期貨研究中心 文章作者：陽林欽）