摘要
新花成本和下游消費強化棉花漲勢，政策因素會促使內外價差縮窄，在明年2月之前料鄭棉圍繞新花成本交易，區間看（13500,15500）元/噸，核心區間看（14000,15000）元/噸。在明年3月之后，如果交易干旱天氣和超預期消費，鄭棉有沖擊17000元/噸的可能；如果天氣和消費無驅動，還是區間震蕩偏強。
本文為“不畏浮云遮望眼”——中糧期貨第44期月度策略會棉花主題演講紀要。查看會議完整回放請掃描下方二維碼，或訪問網址：https://live.polyv.cn/watch/1605003?vid=585959186a
1、國內棉花市場現狀
國內棉花市場的現狀可以總結為三個特征，高庫存、低價格和低估值。據10月USDA供需報告，全球棉花期末庫銷比為88.6%，是2004年以來第4高；期末庫存2202萬噸，是2004年以來第3高；如此高的庫存下，我們不用奢望大牛市。當下鄭棉指數在14300元/噸附近，仍然處于（10000,16000）元/噸的低位區間，這是中美貿易戰和新冠疫情連續兩次大熊市測試出來的，是非常堅實的一個底部區間，因此我們也不要奢望大熊市。目前，鄭棉相對整體大宗商品的估值為10.19，是上市17年以來歷史同期第2低。在整體寬松通脹背景下，鄭棉的估值優勢和安全邊際明顯，吸引了做資產配置的長期金融資金持續關注，他們的增配和減配行為對行情的漲跌有強化效應。
2、國內棉花市場博弈熱點及后市展望
新花的產量、質量和成本是當下國內棉花市場的第一個博弈熱點，其影響會持續到明年2月底。產量方面，截至11月1日，新疆棉花累計加工191.37萬噸，同比增加20.16%。結合調研情況，我們預計新疆總產量約525萬噸，去年518.5萬噸。北疆略減，南疆略增，整體小幅增產。質量方面，據筆者測算，顏色升水：-28元/噸；強度升水：37元/噸；長度升水：-2元/噸；馬值升水：-42元/噸；長度整齊度升水：15元/噸；軋工質量升水：-1元/噸；平均升水：-21元/噸，降低了注冊倉單優勢。成本方面，新花上市以來，籽棉收購價高開高走，機采從5.5-6.86-6.62元/公斤，折皮棉成本變化12600-15800-15400元/噸；手摘棉從6.5-8.01-7.4元/公斤，折皮棉成本變化13300-17200-15800元/噸。據筆者初步測算，北疆皮棉均價可能在14500元/噸附近，南疆皮棉均價可能在15500-16000元/噸附近，CF2101密集套保壓力區間預計在14500-15500元/噸，實盤拋壓可能接近200萬噸（40萬手）。期現嚴重倒掛，買新花不如買盤面，該邏輯促使鄭棉價格向新花成本靠攏。在明年2月之前，如無重大驅動，鄭棉既不會大幅低于北疆成本，也不會大幅高于南疆成本。
消費復蘇強于此前市場預期，不光國內強勁，開工顯示這次是全球性消費復蘇。從8月開始，服裝出口和內需同比開始轉正，9月維持正向增長。其中，國內服裝出口8月、9月同比增速分別為6.6%、6.2%；國內服裝零售8月、9月同比增速分別為4.4%、7.2%。國慶假期后，下游訂單爆發，據TTEB ,中國、越南、印度和巴基斯坦紡紗開工分別為61.8%、85%、89%和83%，均處于近幾年同期高位。國內紡織后道，呈現比較明顯的“成品庫存下降，原料補庫加強”的旺季特征，即期紡紗利潤轉正，產業鏈傳導順暢。
政策方面，收儲不及預期，采購美棉持續，均支持內外價差縮窄。目前，儲備棉庫存剩余約180萬噸，此前市場預計輪入超100萬噸，實際數量僅50萬噸，老利多不及預期。輪入細則基本同上年，內外價差熔斷標準仍為800元/噸，目前約2100元/噸，如不回歸輪入恐無法啟動。第一階段協議履行，美棉購買持續增加，有利于內外價差縮窄。截至10月22日，2020/21年度美棉累計凈簽約銷售207.75萬噸，累計出口裝運69.56萬噸。其中，中國累計購買77.66萬噸，同比增加93.67%；累計裝運31.60萬噸，同比增加626.44%。
3、結論與策略
綜上所述，我們認為新花成本和下游消費強化棉花漲勢，政策因素促使內外價差縮窄，在明年2月之前料鄭棉圍繞新花成本交易，區間看（13500,15500）元/噸，核心區間看（14000,15000）元/噸。在明年3月之后，如果交易干旱天氣和超預期消費，鄭棉有沖擊17000元/噸的可能；如果天氣和消費無驅動，還是區間震蕩偏強。策略方面建議：1.產業客戶，軋花廠結合各自成本，逢高堅決套保。投資客戶，區間內逢低做多或買入看漲期權，接近區間高點止盈，靈活波段操作。3.現貨>近月，期現倒掛，邏輯上支持買1賣5正套。
（文章來源：中糧期貨研究中心 文章作者：付斌）
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